導讀: 2017年中國經濟增速達到6.9%，并且實現(xiàn)了兩個重要的“首次”：GDP增速自2011年來首次回升；GDP總量首次突破80萬億元大關。那么，中國經濟能否延續(xù)2017年的良好勢頭？
記者柳立
郭田勇中國人民銀行研究生部金融學博士，中央財經大學金融學院教授、博士生導師，中央財經大學中國銀行業(yè)研究中心主任。主要研究方向為宏觀經濟與貨幣政策、銀行業(yè)經營管理、金融監(jiān)管等。
2017年中國經濟增速達到6.9%，并且實現(xiàn)了兩個重要的“首次”：GDP增速自2011年來首次回升；GDP總量首次突破80萬億元大關。那么，中國經濟能否延續(xù)2017年的良好勢頭？我們應該如何研判2018年宏觀經濟發(fā)展？日前，記者就此采訪了《金融時報》專家委員會委員、中央財經大學金融學院教授、中國銀行業(yè)研究中心主任郭田勇先生。郭田勇認為，未來中國經濟發(fā)展仍有韌性，形勢依然穩(wěn)中向好。
經濟增速略有放緩發(fā)展質量顯著提升
《金融時報》記者：您如何看待2017年我國經濟的整體運行狀況？
郭田勇：2017年中國經濟運行穩(wěn)中向好，好于預期的發(fā)展趨勢，總結起來主要體現(xiàn)在六個方面：經濟運行保持在合理區(qū)間；供給側結構性改革取得重要進展，“三去一降一補”五大重點任務完成情況較好；新舊動能的轉換加快進行；經濟增長的質量和效益得到提升；民生保障繼續(xù)改善；需求結構已經從主要依靠投資拉動轉為投資和消費共同拉動。但隨著房地產市場的逐步放緩和固定資產投資的持續(xù)下滑，中國經濟面臨一定的下行壓力，這其中有經濟發(fā)展階段性變化的原因，還有結構性變化的原因，當然也有周期性的因素。中國經濟能在何種程度上延續(xù)2017年的良好勢頭是2018年宏觀綜合研判的重點。
《金融時報》記者：2018年中國經濟運行將會有哪些變化和特點？趨勢又將如何？
郭田勇：中國在2018年有信心延續(xù)經濟穩(wěn)中向好態(tài)勢，中國經濟運行將整體平穩(wěn)，發(fā)展質量顯著提升。
第一，經濟增長趨于穩(wěn)定。金融去杠桿、強監(jiān)管和偏緊的貨幣政策會限制固定資產投資的資金來源，同時監(jiān)管機構將加強融資平臺公司管理，清查利用PPP項目、各類投資基金變相舉債，可能制約地方政府的融資能力，影響基建投資，預計2018年固定資產投資增速有所放緩；隨著“房住不炒”定位強化和“租購并舉”建設加快，房地產市場繼續(xù)受到政策嚴格調控，房地產市場成交速度和住房相關消費和信貸增速可能放緩；融資成本提高，在強監(jiān)管的約束下，預計2018年中央銀行在對商業(yè)銀行進行監(jiān)管時會限制信貸額度以及投放方向等各項指標，因此會對銀行體系的融資體系產生制約。此外，2017年以來現(xiàn)金貸與各類民間小額信貸機構如雨后春筍般涌現(xiàn)，變相推高了融資成本，使融資難和融資貴的問題在2018年仍然是中小企業(yè)發(fā)展的主要掣肘，而一些低效的國企與央企依然存在，占用有效經濟資源，資源配置效率有待提高，將一定程度制約實體經濟發(fā)展。
第二，經濟增長動能出現(xiàn)轉變。消費成為拉動經濟增長主要動力，三駕馬車的運行可能出現(xiàn)“一升一緩一穩(wěn)”態(tài)勢，出口增速回升、投資增速放緩、消費增速平穩(wěn)；新興產業(yè)對經濟的貢獻率突出。由于數字經濟和互聯(lián)網的快速發(fā)展為創(chuàng)新型和技術領先型企業(yè)帶來了發(fā)展機遇，2017年全國研發(fā)經費投入年均增長超過11%，科技進步貢獻率從52.2%提高到57.5%，據估算2018年新動能對經濟增長的貢獻率超過30%。
第三，經濟增長韌性增強。在監(jiān)管全面趨嚴的形勢下，宏觀風險有所緩釋，資本“脫實向虛”得到改善，金融杠桿得到有效控制，銀行資產無序擴張態(tài)勢得到一定程度遏制，宏觀杠桿率邊際改善，資本流出壓力減輕。由于發(fā)展質量提升，我國經濟增速的波動幅度明顯縮小，2015~2017年經濟增速的季度波動幅度維持在0.1個百分點上下，這種由動能轉換和韌勁增強帶來的穩(wěn)態(tài)在2018年仍會維持。
貨幣流動性穩(wěn)中偏緊政策調控機制逐步市場化
《金融時報》記者：2017年12月召開的中央經濟工作會議指出，穩(wěn)健的貨幣政策要保持中性，管住貨幣供給總閘門，保持貨幣信貸和社會融資規(guī)模合理增長。報告中一方面強調“更好為實體經濟服務”；另一方面強調“守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線”，這是否表明，2018年央行貨幣政策依舊執(zhí)行報告中所指出的“貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架”？
郭田勇：是的。在雙支柱調控框架下，預計2018年貨幣金融環(huán)境整體上松動空間不大。此外在去杠桿大背景下，經濟增速放緩壓力不小，實質性加息(存貸款基準利率調升)的可能并不高；央行2018年將大概率維持流動性穩(wěn)中偏緊的格局，貨幣政策將繼續(xù)探索市場化調控機制。
從流動性來看，M2同比增速自2016年以來總體上處于下行狀態(tài)，2017年以來繼續(xù)保持這一趨勢。2017年的M2同比增速，已經從年初的11.3%下降到了8月的8.9%。如果考慮銀行理財產品、同業(yè)存單等因素，計算M2+口徑的同比增速，也同樣存在上述趨勢?？梢灶A判2018年的流動性將繼續(xù)維持緊平衡狀態(tài)，一是因為2018年的貨幣政策受內外因素影響，很難有明顯放松，繼續(xù)保持穩(wěn)健中性，市場利率與存貸基準利率上調的壓力加大；二是因為經歷2017年的大風大浪，機構已經有所準備，明白今年的主旋律仍然是大力拓展存款來源，但存款對很多銀行依然壓力較大；三是一些監(jiān)管規(guī)定的出臺（如資產管理新規(guī)等）在某種程度上約束了銀行的期限錯配行為，但存量調整的負面影響在2018年仍會繼續(xù)存在；四是目前的資金價格已非常接近頂部，進一步上行的空間不大，下行空間也比較小，高位震蕩的可能性較高，資金成本較高依然是壓力的最好體現(xiàn)；五是今年的資金競爭會更加激烈，存款的流失不會回到銀行體系，資管新規(guī)對銀行拓展高成本負債來源產生較大的負面影響。此外，在當前監(jiān)管層對商業(yè)銀行“回歸本源”的政策引領下，貸款和債券投資出現(xiàn)了資產輪轉的現(xiàn)象，這將有利于存款創(chuàng)造，從而提升2018年M2增速。而在“限制同業(yè)”的監(jiān)管要求下，非標資產和影子銀行受限，2018年的社融增速或將有所放緩，進而縮小與M2的剪刀差。在此基礎上，若無重大外部沖擊的影響，全年流動性的波動將小于去年，但是隨著去杠桿進程和市場出清的深化以及美聯(lián)儲加息可能帶來的外溢效應，貨幣市場利率中樞或有繼續(xù)上行可能。
從貨幣政策操作角度來看，除傳統(tǒng)貨幣政策調控機制外，2018年央行將更加重視貨幣政策調控機制的優(yōu)化，進一步探索調控機制市場化。央行于2015年第四季度發(fā)布的《中國貨幣政策執(zhí)行報告》中開始強調探索利率走廊機制，增強利率調控能力。由此可看出，利率走廊是未來貨幣政策調控的重要機制，將對我國貨幣政策由數量型向價格型轉變起到推波助瀾的作用，但是轉型過程中的不確定性主要是政策利率能否有效引導市場利率，進而影響商業(yè)銀行的存貸款定價，對相關經濟主體產生影響，從而有效實現(xiàn)貨幣政策目標。與公開市場操作相比，利率走廊有操作成本更低、有利于穩(wěn)定預期、無須依賴高度成熟的國債市場等優(yōu)點。從當前SLF隔夜利率和超額存款準備金利率水平來看，我國利率走廊已得到初步呈現(xiàn)。利率走廊的三大要素上限、下限和寬度都已基本確定。目前我國的利率走廊仍處于第一階段，即“在一個隱性的政策利率周圍建立一個事實上的利率走廊”，下一步我國將“逐步收窄事實上的利率走廊”。目前我國的利率走廊機制尚不成熟，利率走廊對于市場預期調節(jié)作用未能實現(xiàn)，存在利率走廊下限不定、短期利率缺乏具有明確政策含義，且波動性較大等問題，在利率市場化改革的持續(xù)推進的過程中需要解決上述問題，隨著利率市場化的推進調控機制的市場化也將循序進行。
強監(jiān)管趨勢不變金融穩(wěn)健性提高
《金融時報》記者：2017年中央經濟工作會議指出：“要把防控金融風險放到更加重要的位置，下決心處置一批風險點，著力防控資產泡沫，提高和改進監(jiān)管能力，確保不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險?！边@是否意味著金融強監(jiān)管在2018年還會持續(xù)？
郭田勇：從金融監(jiān)管方面來看，2017年是監(jiān)管元年，下半年以來央行出臺9項重磅政策，銀監(jiān)會全年出臺24項政策，其中有15項對市場產生重大影響，特別是上半年的“三三四”等6項文件以及下半年的兩個新規(guī)（資管新規(guī)和流動性新規(guī)）?？梢哉f，2017年強監(jiān)管貫穿資本市場始終，堅持依法、全面、從嚴監(jiān)管理念，對各類亂象重拳整治，得到了市場各界的好評。隨著一線監(jiān)管、穿透式監(jiān)管的強化，資本市場秩序和生態(tài)正在重塑。作為2018年宏觀經濟政策的風向標，中央經濟工作會議強調了要長期堅持穩(wěn)中求進的工作總基調，并將推動高質量發(fā)展作為當前和今后確定發(fā)展思路，而提高發(fā)展質量的關鍵，便是要降低宏觀杠桿率、出清僵尸企業(yè)、促進產業(yè)升級、完善結構調整，這與2017年以來去杠桿和嚴監(jiān)管的宏觀政策導向是基本一致的。再結合十九大后，多位監(jiān)管官員在公開場合的講話，去杠桿和嚴監(jiān)管政策仍將成為2018年宏觀經濟政策的主要目標。
2018年開年以來，金融監(jiān)管領域政策頻出，短期內針對債券市場的各項去杠桿政策，長端債券收益率仍將維持在較高水平。與此同時，央行實施定向降準，建立臨時準備金動用安排等操作，反映了央行意圖在加強業(yè)務監(jiān)管的同時，穩(wěn)定金融機構的預期，緩解流動性緊張的局面，推動了短端債券特別是國開債收益率的下行，或許對權益市場的表現(xiàn)也有邊際上的支持。近期，短端債券特別是國開債收益率有所下行，回購利率、票帖利率也有回落，均與此相關。長期來看，加強監(jiān)管對提升經濟和金融系統(tǒng)的穩(wěn)健性有顯著的作用。2018年金融監(jiān)管的重點將轉向更為全面的制度建設，實現(xiàn)金融監(jiān)管的常態(tài)化機制，從而使金融體系能夠在整體風險可控的情況下更好地支持實體經濟發(fā)展。針對影子銀行、地方政府隱性債務等突出問題，監(jiān)管機構爭取在未來3年左右時間，使宏觀杠桿率得到有效控制，金融結構適應性提高，金融服務實體經濟能力增強，系統(tǒng)性風險得到有效防范，經濟體系良性循環(huán)水平上升。此外，監(jiān)管層面的協(xié)調也有助于在金融去杠桿的過程中減少對實體經濟的沖擊。
以十九大為起點，2018年我國進入了中國特色社會主義新時代，宏觀經濟的主要特點就是經濟已由高速增長階段轉向高質量發(fā)展階段。2018年我國經濟的“減速增質”將步入白熱化階段，經濟增長的韌性強勁。在金融“去杠桿+嚴監(jiān)管”的持續(xù)作用下，系統(tǒng)性金融風險逐步緩解。當前中國宏觀經濟似乎進入了一個波動率下降、各種指標較為穩(wěn)定的平臺期。然而在貌似平靜的水面之下，實則暗流涌動。一方面，流動性穩(wěn)中偏緊可能影響實體經濟的融資效率；另一方面，在強監(jiān)管的環(huán)境下我國亟待平衡好防范金融風險與金融發(fā)展的關系?？傮w來說，未來中國經濟發(fā)展仍有韌性，形勢依然穩(wěn)中向好。